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ISS:“門口的野蠻人”背后的野蠻人

作者:安靖    欄目:財經    來源:西部熱線    發布時間:2018-02-09 11:30

即使你對美國對沖基金業非常熟知,甚至對維權基金(維權投資)亦了然于胸,但對機構股東服務(ISS)這一機構,你卻未必多么熟悉。

很大程度上,即便在比爾·阿克曼與卡爾·伊坎這兩位最為著名的“華爾街之狼”的視角里,ISS的能量在特定時刻都會令其感到“恐懼”。

ISS究竟什么來頭?在美國維權投資領域,它為何被認為是一個舉足輕重的存在?

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舉足輕重的存在

米克·麥奎爾曾是比爾·阿克曼的小弟,一度就職于后者麾下的潘興廣場基金。

離職之后,他于2010年創建了自己的對沖基金馬卡托基金(Marcato Capital Management)。在全球金融危機之后的牛市中,他成為了維權投資領域最為激進的人士之一。

在短短7年中,就有22家公司被麥奎爾作為維權標的,他也因此買入了這些公司的股票。2017年,麥奎爾向其中兩家公司發起了圍繞董事會席位的代理人戰。

但去年12月1日,他得到了一個消息:名為機構股東服務(ISS)的代理顧問機構,發布了一份長達33頁的報告,建議美國著名皮靴品牌UGG生產商Deckers Outdoor的投資者對該公司管理層提名的董事會人選投贊成票,并對馬卡托基金提名的人選投反對票。馬卡托基金持有Deckers Outdoor 8.4%的股權。

此前馬卡托基金與Deckers Outdoor進行了長達數月的代理人戰,甚至因為該公司推遲股東大會而提起訴訟。馬卡托基金最開始拿出了一份多達10人的董事會提名人選名單,試圖在12月14日召開的股東大會上徹底推翻Deckers Outdoor的原有董事會。

但在ISS眼中,這份涉及董事會控制權變更的計劃并不符合該機構的治理框架。

因此麥奎爾不得不在12月4日采取了異乎尋常的舉措。他按照ISS的要求將董事會提名人選名單縮減到3人。

兩天之后,ISS轉而建議投資者對馬卡托基金提名的人選投贊成票。但由于許多投資者早已聽取ISS此前的建議投票給Deckers Outdoor提名的人選,因而麥奎爾的代理人戰以失敗告終。

2017年,有10家市值超過10億美元的公司被卷入了有維權投資者參與的代理人戰。在這個過程中,ISS對美國企業和維權投資者的影響力受到關注。

ISS分析師表示,現在就連著名品牌的藍籌公司都被維權投資者盯上了,長期以來關于市值越大越能抵御收購或維權行動的言論已不再站得住腳。

在去年進行的代理人戰中,擁有28億美元市值的Deckers Outdoor只屬于市值較小的那類標的公司,市值最大的標的公司是寶潔(NYSE:PG),為2250億美元。

在ISS的幫助下,對沖基金Trian Partners創始合伙人尼爾森·佩爾茨打贏了針對寶潔的代理人戰,從而獲得了寶潔一個董事會席位。

絮叨了這么多文字后,筆者已經揭示了一個事實:在美國對沖基金業尤其是維權基金領域,ISS是一個舉足輕重的存在。

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不平衡的天平

盡管ISS在代理人戰領域享有權威地位,但它只是一家位于馬里蘭州規模不到10億美元的私人機構,最初從事的也不過是與后臺支持相關的工作,例如幫股東投票等日常的公司治理事務。

ISS在通往盛名的道路上也并非一帆風順。當年的康柏和惠普合并案中,ISS就遭受了外界的質疑。

ISS贊成這筆交易,并且這個建議也以微弱優勢獲得通過。但幾個月之后,撰寫建議的研究部負責人拉姆·庫馬爾被爆出并未獲得過法律學位,他被迫辭職。

這個事件給ISS敲響了警鐘。從康柏-惠普合并案中,ISS深切感受到,客戶需要的服務遠不只是投票這樣的簡單事情,客戶需要知道交易的戰略契合問題,也需要深入研究財務數據背后的真相。這促使ISS產生了介入維權投資顧問領域的想法。

2004年,ISS聘請蘇利文?克倫威爾律師事務所前并購事務律師克里斯托弗·楊負責啟動維權投資顧問業務。

克里斯托弗回憶道,當時他組建了一支專業研究團隊,搭建了一個用于交易分析的框架以及一個與交易雙方進行溝通的體系,目標就是讓ISS扮演中立仲裁者的角色。

在代理人戰中,通常由維權投資者首先發難,然后由標的企業進行回應。各方均有大約90分鐘的時間來陳述理由,維權投資者可以在雙方發言結束后進行反駁。

在ISS成立維權投資顧問業務之時,阿克曼剛剛建立他的潘興廣場基金,卡爾·伊坎也剛剛把自己重新定位為維權投資者,尼爾森·佩爾茨也剛開始創建Trian Partners(合伙人基金管理公司)。

在ISS最早接手的幾個代理人戰中,就出現了佩爾茨的身影:2006年,他向美國營養食品生產商亨氏發起了代理人戰,并獲得了ISS的支持。佩爾茨最終獲得了亨氏兩個董事會席位。

ISS迄今已在約250起代理人戰中扮演了顧問角色。研究機構Proxy Monitor在2012年發布的報告顯示,當時ISS在代理人戰業務上的市場份額就達到了61%。目前,ISS的主要競爭對手是成立于2003年的顧問公司Glass Lewis。

ISS目前擁有1,000名雇員,在全球范圍有19個辦事處,1,700個機構投資者客戶,在117個市場提供各種公司治理服務。

投票的事務涉及方方面面,例如高管薪酬和公司規章制度。ISS估計每年投出的代理人票大約在850萬張,其中多數投票不存在任何爭議。

代理投票的職能是ISS的基本業務,過去沒有互聯網的時候,選票需要寄到ISS的辦公室,然后由大量的人力進行手工處理。

而在公司控制權爭奪方面的顧問角色(無論是并購還是代理人戰)僅僅只是它業務的一小部分,畢竟這類業務的數量還是比較稀少的,而負責處理這類業務的雇員也只有8人。盡管如此,ISS的高管卻將這個業務稱作是該機構的核心,也是最受爭議的業務。

多年來,企業無不對ISS怨聲載道,認為它只是為維權投資者說話。有律師就直言,在美國,所有企業都憎恨ISS。

正因如此,這些公司不斷嘗試游說美國政府限制ISS的業務職能。

去年,威斯康星州共和黨眾議員肖恩·帕特里克·達非就提議立法,對代理顧問機構的行為進行監管,并要求代理顧問機構聘請監察人員,應對企業的投訴,并對企業管理層的異議進行公開。

話雖如此,ISS也為美國維權投資顧問領域培養了不少人才。從這家機構走出的高管,有的創立了自己的顧問公司,并在2017年最受關注的代理人戰(其中就包括了美國人力資源顧問公司安德普翰與阿克曼的戰役,結果是潘興廣場基金以失敗告終)中發揮了重要的作用,成為了還擊ISS進攻的盾牌。

如今的美國公司在與維權投資者打交道方面正變得越來越有經驗,它們會聘請各種顧問機構來應對維權投資者可能發起的代理人戰以及來自ISS的拷問。

形勢正變得有利于企業。據ISS表示,截至2017年中,維權投資者在代理人戰中的獲勝比例僅為50%,低于2013-2014年的67%。

CamberView Partners就是這類公司的佼佼者。這家機構的業務之一就是幫助企業客戶應對ISS的拷問,其通常會建議企業客戶在與維權投資者對話后跟ISS進行溝通,因為ISS萬變不離其宗的一個問題就是:其他股東的想法是什么呢?

ISS以往傾向于袒護維權投資者,鑒于機構投資者是其客戶,這種情況并不奇怪。但在過去兩年,ISS建議投資者贊成公司管理層提名董事會人選的情況逐步上升,比重從33%上升到了40%。

不少機構投資者表示,ISS的威力被夸大了,它所做的僅僅只是維護貝萊德、先鋒集團、道富銀行等大客戶的利益。這些大客戶近年來也發展了自己的研究實力,它們并不會毫無保留地采納ISS的建議。

盡管如此,有市場人士表示,對維權投資者來說,ISS出具的意見并不一定保證能打贏代理人戰,但如果沒有ISS的意見,則幾乎不可能打贏代理人戰。與此同時,一些小型基金則仍然依賴ISS。

另外,至少有一些在美林證券和摩根史丹利等大型券商開立投資賬戶的散戶投資者也會采納ISS的建議。

在最近的幾宗董事會選舉中,這些散戶投資者發揮了重要作用,包括保羅·辛格與鋁業公司Arconic的代理人戰、佩爾茨與寶潔的代理人戰以及阿克曼與安德普翰的代理人戰。

作為一家投資顧問機構,ISS奉行自律的監管模式。這種監管框架歸結為兩個問題:維權投資者改組董事會的理由成立嗎?如果成立,哪些提名人選最有能力推動董事會改組?

ISS通常不會讓參與者提前評估其決定,并且在決策過程中只考慮公開的信息。這一點十分重要,尤其是當代理人戰如火如荼,各種人身攻擊和流言蜚語肆意傳播之時。

背景:維權投資者(Activist Investor,亦稱激進投資者)。

之所以叫“維權”,是因為他們往往是小股東(大都持有不到10%的股份),得不到管理層配合,相反,公司方面會想出種種辦法去抵制。所以維權投資者大多有一些共同特點:目標明確、態度強硬以及不擇手段。

而維權對沖基金亦是美國對沖基金業的一個重要流派(分支)。

來源:阿爾法工廠

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